穩定幣、代幣化貨幣市場基金與貨幣市場 ETF 都承諾更方便地停放與移動價值。聯準會的問題不是「它是不是貨幣」，而是：當大家都把它當成像錢的東西時，它會如何在壓力中運作？
原始研究發布：2026 年 1 月（FEDS 2026-002）
來源：Board of Governors of the Federal Reserve System
本文整理作者的研究框架；研究為初步工作，不代表聯準會體系立場。
研究把穩定幣、代幣化貨幣市場基金（MMF）與貨幣市場 ETF 放進同一張比較桌，不是說它們完全相同，而是因為它們都可能被用來暫存價值、付款、結算或快速變現。
作者提醒，便利、收益與更低交易成本可以同時存在；但只要使用者期待它能隨時、接近面額地換回現金，產品設計便會開始牽動整體金融韌性。
「流動性轉換」指的是把較不易立刻出售的資產，包裝成隨時可贖回或轉讓的請求權。這不是必然有害；許多金融產品本來就在做這件事。但若大量使用者同時想離開，資產端能否承接才是壓力測試。
因此，研究不把穩定幣或代幣化基金當成單一風險類別，而是要看其儲備、贖回安排與實際用途如何連在一起。
臨界點效應描述一種突然翻轉：某個價格、贖回門檻或信心變化一旦被跨過，原本願意持有的人可能集體改變行動。貨幣性則不是法定名稱，而是使用者多大程度願意把它當作低風險、可交易、可存放的價值工具。
研究借用貨幣市場基金的歷史經驗：當一項資產被廣泛當成現金替代品，市場對「穩定」的期待本身，就會影響壓力來臨時的行為。
傳染不是只看某個產品會不會出問題，而是看它是否與交易平台、抵押品、支付、基金或其他市場互相嵌入。連結越多，單一產品的壓力越可能沿著贖回、價格或抵押品機制傳出去。
「反應型投資人」則問：持有人在看到別人撤退、價格偏離或規則改變時，是否有誘因先行退出？這一層把產品條款和真實人群的行為放在一起看。
「評估新型現金替代品，不能只看它持有什麼；也要看它承諾了什麼、誰會同時行動，以及衝擊可以往哪裡傳。」
依 Federal Reserve Board FEDS 2026-002 的五項分析框架整理，不是原文逐字引述。這是閱讀視角，不是投資建議或對任何產品的風險評級。